DQZHAN訊：綠色資產(chǎn)支持證券助力綠色發(fā)展

推動綠色資產(chǎn)支持證券發(fā)展的核心主要在于堅持綠色標準、信息透明披露、出臺政策激勵、獨立第三方評估等措施，*終還需要依靠建立包含完備的發(fā)行人、投資者、第三方專業(yè)機構(gòu)、監(jiān)管部門的綠色金融市場體系。

隨著“綠色”作為我國五大發(fā)展理念之一被明確提出，我國綠色金融的發(fā)展便進入了**的快車道。以綠色債券為代表的綠色融資工具在我國的發(fā)展方興未艾。資產(chǎn)支持證券作為金融市場中重要的融資金融產(chǎn)品，運用其特點和優(yōu)勢支持綠色產(chǎn)業(yè)，必將產(chǎn)生巨大的積極影響。

2015年，證監(jiān)會、銀監(jiān)會、央行相繼放松對資產(chǎn)支持證券的監(jiān)管，資產(chǎn)支持證券的發(fā)行告別繁復的審批制，改為注冊制或備案制。在政策激勵下，資產(chǎn)支持證券發(fā)行量高速上漲。2016年5月，證監(jiān)會**發(fā)布《資產(chǎn)證券化監(jiān)管問答》，明確將鼓勵綠色環(huán)保產(chǎn)業(yè)相關(guān)項目通過資產(chǎn)證券化方式融資發(fā)展。在這樣的背景下，綠色資產(chǎn)證券化迎來發(fā)展良機。

助力綠色產(chǎn)業(yè)

相比于綠色債券，資產(chǎn)支持證券不以公司作為承擔還款責任的債務主體，而是剝離出一部分基礎(chǔ)資產(chǎn)，形成資產(chǎn)池，作為將來的還款來源（如圖1所示），并且可以設(shè)置分級發(fā)行等措施，這樣的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及特點使以“綠色”項目為基礎(chǔ)資產(chǎn)的綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品具有很多現(xiàn)實的優(yōu)勢。

首先，資產(chǎn)支持證券是以基礎(chǔ)資產(chǎn)未來的現(xiàn)金流作為還款的來源，以太陽能光伏電站、風力電站及污水處理設(shè)施等為代表的綠色項目具有持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流回報，此類綠色項目的特點天然契合了資產(chǎn)支持證券的特性，是發(fā)行綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的上等基礎(chǔ)資產(chǎn)標的。

其次，雖然綠色項目未來具有持續(xù)的現(xiàn)金回報，但綠色項目往往屬于新興產(chǎn)業(yè)，運營這些綠色項目的公司或由于成立時間、規(guī)模所限，無法以公司作為主體在市場中發(fā)債融資或發(fā)債的成本較高。資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品通過資產(chǎn)池的剝離，分離了企業(yè)的主體評級和資產(chǎn)的信用評級，如果企業(yè)的綠色項目的信用等級較高，則企業(yè)就可借助發(fā)行綠色資產(chǎn)證券實現(xiàn)低成本融資。

另外資產(chǎn)支持證券常見的分級發(fā)行方式（如圖2所示）可以滿足不同風險類型投資者的投資需求。一旦發(fā)生現(xiàn)金流不足，償付困難，回收的現(xiàn)金流將優(yōu)先償付*優(yōu)層級持有者，這意味著*優(yōu)層級的信用風險加強。這樣的增信方式使低風險偏好的投資者同樣得以參與綠色產(chǎn)業(yè)投資。

綠色資產(chǎn)支持證券市場現(xiàn)狀

早在2006年1月，南京市城市建設(shè)投資公司就在深交所發(fā)行了規(guī)模為7.21億元的“南京城建污水處理收費收益權(quán)專項資產(chǎn)管理計劃”。2015年，隨著資產(chǎn)支持證券的快速發(fā)展，市場中逐步出現(xiàn)了以環(huán)保垃圾焚燒電站、太陽能電站、生物質(zhì)電廠等具有未來穩(wěn)定收益的項目作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行。

2016年1月，興業(yè)銀行發(fā)行了規(guī)模為26.5億元的我國首只“貼標”綠色信貸資產(chǎn)支持證券“興銀2016年**期綠色金融信貸資產(chǎn)支持證券”，其資產(chǎn)池來自21筆投向于節(jié)能環(huán)保領(lǐng)域的貸款，同時承諾募得資金也將在此投放于節(jié)能環(huán)保領(lǐng)域。2016年7月金風科技在上交所發(fā)行了首只“貼標”綠色資產(chǎn)支持證券“農(nóng)銀穗盈金風科技風電收費收益權(quán)綠色資產(chǎn)專項計劃”，其基礎(chǔ)資產(chǎn)為風力電廠上網(wǎng)電費的收益權(quán)。募集資金的使用用途為償還公司的銀行借款以及補充公司流動資金。截至2016年9月，商道融綠根據(jù)公開資料統(tǒng)計，國內(nèi)已發(fā)行9只綠色資產(chǎn)支持證券（包括早期未貼標的綠色資產(chǎn)支持證券），總金額超過133億元。

國際上除了以新能源電站作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行的資產(chǎn)支持證券，其他具有代表性的綠色基礎(chǔ)資產(chǎn)或者資金投向還包括新能源汽車貸款，建筑能效提升等。

何為“綠色”資產(chǎn)支持證券

雖然綠色資產(chǎn)支持證券在金融市場中的發(fā)展已經(jīng)進入快車道，但究竟何為標準的“綠色資產(chǎn)支持證券”暫時還沒有明確的定義。中國人民銀行及交易所均要求綠色債券發(fā)行人應當在募集說明書承諾的時限內(nèi)將募集資金用于綠色產(chǎn)業(yè)項目。2016年7月，證監(jiān)會發(fā)言人提出證監(jiān)會將參照綠色公司債券相關(guān)要求推進綠色資產(chǎn)證券化工作。氣候債券倡議組織（ClimateBondsInitiative）發(fā)布的《中國綠色債券發(fā)展路線圖：利用綠色資產(chǎn)證券化、稅收優(yōu)惠和增信措施擴大綠色債券的規(guī)模》報告將綠色資產(chǎn)支持證券分為兩種：其一為資金投向、基礎(chǔ)資產(chǎn)均為綠色項目；其二為基礎(chǔ)資產(chǎn)源自非綠色資產(chǎn)，但募集資金用于綠色資產(chǎn)。

目前國際國內(nèi)發(fā)行的綠色資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品，大致分為三種情況：1.基礎(chǔ)資產(chǎn)為綠色項目，募集來的資金也明確直接投向綠色項目，即“雙綠”資產(chǎn)支持證券；2.基礎(chǔ)資產(chǎn)并不是綠色項目，但募集資金的投向為綠色項目，即“投向綠”資產(chǎn)支持證券；3.基礎(chǔ)資產(chǎn)為綠色項目，但募集資金投向并不直接投向綠色項目，即“資產(chǎn)綠”資產(chǎn)支持證券，例如上文中金風科技發(fā)行的綠色資產(chǎn)支持證券，其資金是用來償還公司的銀行借款以及補充公司流動資金。

我們的觀點認為，判斷一項金融產(chǎn)品是否符合綠色金融的范疇，主要看其對綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展是否有正面支持作用。在此標準之下，以上三種綠色資產(chǎn)支持證券對綠色產(chǎn)業(yè)的發(fā)展都具有積極意義。發(fā)行“資產(chǎn)綠”的資產(chǎn)支持證券可使得擁有綠色資產(chǎn)的公司更容易融資，從而鼓勵綠色項目的建設(shè)，而如果這家公司的主營業(yè)務是以綠色產(chǎn)業(yè)為主，那補充運營資金等用途也相當于支持綠色發(fā)展。“投向綠”的資產(chǎn)支持證券從一定意義上可以認為和綠色債券有相同屬性，即使得資金直接流向綠色項目。當然我們*愿意看到的是更多的“雙綠”資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行。在綠色金融剛剛起步的現(xiàn)階段，不同的產(chǎn)品類型有助于給投資者提供多樣化投資選擇，從而推動著綠色金融市場走向成熟。

但仍需注意，對于“資產(chǎn)綠”和“投向綠”這樣的“單綠”項目，必須要求其非綠色的項目部分不能有環(huán)境負面影響及風險，否則將違背綠色金融的初衷。這就要求發(fā)行人需借助第三方評估機構(gòu)等做好項目詳盡而持續(xù)的信息披露。

未來

推動綠色資產(chǎn)支持證券發(fā)展的核心主要在于堅持綠色標準、信息透明披露、出臺政策激勵、獨立第三方評估等措施，*終還需要依靠建立包含完備的發(fā)行人、投資者、第三方專業(yè)機構(gòu)、監(jiān)管部門的綠色金融市場體系。

堅持綠色標準即綠色資產(chǎn)及項目的篩選和界定要保持嚴格的標準，對于綠色效益不明顯的項目，應拒絕冠以綠色標簽發(fā)行。

持續(xù)而透明的信息披露是保證綠色資產(chǎn)支持證券健康發(fā)展的另一關(guān)鍵。信息是金融市場的核心要素，傳統(tǒng)的金融市場信息往往只包括財務信息，而對于綠色金融產(chǎn)品而言，必須進行持續(xù)的項目環(huán)境信息公開披露，逐步使參與各方接受環(huán)境信息也是市場信息的必備組成部分，使其直接作用于金融產(chǎn)品的價格。針對綠色資產(chǎn)支持證券，特別要對其資金投向做全周期的披露，確保所募集資金不投向負環(huán)境效益的項目。

在綠色金融市場發(fā)展的初期，政府的政策激勵是推動市場發(fā)展的有效措施。在日前中國人民銀行等七部委印發(fā)的《關(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導意見》中，明確提出了探索通過提高核準（備案）效率、專業(yè)化的擔保機制、財政貼息等方式支持綠色金融體系的發(fā)展。但為了避免道德風險，對綠色金融產(chǎn)品政策激勵的前提是需保證其激勵落在真正“綠色”的金融產(chǎn)品之上。

為保證綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的“綠色”屬性，獨立的第三方評估必不可少。目前從事綠色金融產(chǎn)品第三方認證的機構(gòu)大致有四類：專門開展綠色金融、可持續(xù)發(fā)展等相關(guān)業(yè)務的機構(gòu)；環(huán)境工程咨詢類的公司；傳統(tǒng)的會計師事務所；學術(shù)類研究機構(gòu)。對于這些機構(gòu)而言，亟待統(tǒng)一規(guī)范認證的邊界、流程和報告內(nèi)容，同時社會上也需推動建立對認證機構(gòu)明確的準入要求和自律準則。

沒有“購買”就沒有市場，投資者的關(guān)注對于綠色資產(chǎn)支持證券的發(fā)展至關(guān)重要。而吸引投資者的關(guān)注可從“利”和“義”兩方面著手：一方面通過增信、補貼等方式提高綠色金融產(chǎn)品的收益率滿足投資者的利潤*大化訴求，并持續(xù)加強對具有環(huán)境風險企業(yè)的處罰力度，引導投資者將環(huán)境風險考量加入投資決策，促進資金向綠色產(chǎn)業(yè)流動；另一方面要激發(fā)投資者在社會責任、環(huán)境效益方面的訴求。目前投資者對于綠色投資領(lǐng)域的關(guān)注還是基于產(chǎn)品本身的風險和回報，對于社會責任的“綠色溢酬”的關(guān)注雖開始出現(xiàn)，但相比于責任投資發(fā)達的國外市場還有很大差距。需要培育投資者認可投資過程中創(chuàng)造的社會價值、環(huán)境價值，并促進企業(yè)加強社會責任意識，讓投資行為做到寓利于義。